لماذا تقترض شركة تمتلك سيولة نقدية بقيمة 50 مليار دولار مبلغ 25 مليار دولار على أي حال؟

عندما تقترض شركة ذات سيولة نقدية عالية أموالاً لا تحتاج إليها، فإن سوق السندات يراهن على قصتها. ويخبرك حجم سجل الأوامر بما لا يستطيع سعر السهم إخبارك به.

جمعت Nvidia مبلغ 25 مليار دولار من السندات ذات الدرجة الاستثمارية هذا الأسبوع. وتمتلك الشركة نحو 50 مليار دولار من السيولة النقدية، وحققت تدفقات نقدية حرة بلغت حوالي 119 مليار دولار خلال العام الماضي. إنها لم تكن بحاجة إلى هذا المال. فلماذا تقترض إذن؟

تكمن الإجابة في هوية المُقرضين. فقد جذبت الصفقة طلبات بأكثر من 85 مليار دولار. وتمثل هذه الأموال تدفقات مؤسسية تصطف لتمويل التوسع في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، وهو المؤشر الأوضح الذي ستجده هذا الأسبوع على قناعة Wall Street.

لماذا تبيع شركة ذات سيولة نقدية عالية سندات على أي حال؟

يعد الاقتراض عند امتلاك السيولة النقدية أمراً طبيعياً لشركات التكنولوجيا العملاقة. فقد فعلت شركات مثل Apple وMicrosoft ذلك لسنوات، وعادة ما يكون ذلك لتمويل عمليات إعادة شراء الأسهم أو لأسباب تتعلق بالخزانة، وليس بدافع الحاجة. وتنطبق نفس النظرة الإيجابية على Nvidia: تأمين ديون رخيصة بينما لا تزال الفرصة متاحة.

الجزء المثير للاهتمام هنا ليس الاقتراض، بل حجم الطلب. فسجل الأوامر الذي يتجاوز حجم الصفقة بأكثر من ثلاث مرات، لشركة لم تكن مضطرة لإصدار سندات على الإطلاق، يدل على أن المُقرضين يريدون الاستفادة من هذه القصة. وهذا الإقبال هو الإشارة الحقيقية.

الأداة الهادئة في التداول الأكثر ضجيجاً: LQD

يراقب معظم المتداولين سعر سهم Nvidia. ولكن يظهر الطلب على السندات في مكان أكثر هدوءاً: صندوق المؤشرات المتداولة لسندات الشركات ذات الدرجة الاستثمارية، LQD.

يحتفظ صندوق LQD بسلة من ديون الشركات ذات التصنيف الائتماني العالي. وعندما تغرق شركات مثل Nvidia السوق بسندات جديدة، يجب استيعاب هذا العرض. وإذا استمر المشترون في الدفع مقابل هذه الأوراق المالية، فستتماسك الأسعار وتبقى فروق الأسعار ضيقة. لذلك، يُعد صندوق LQD المكان الأبسط لمراقبة ما إذا كانت أسواق الائتمان لا تزال تؤمن بالتوسع في الذكاء الاصطناعي، في حين يراقب الجميع سعر السهم.

ويحظى هذا الأمر بأهمية كبيرة لأن سوق السندات غالباً ما يحسم قراره قبل أن ينتهي سوق الأسهم من نقاشاته. ففي الواقع، انخفضت أسهم Nvidia في يوم الإعلان ويتم تداولها الآن دون هذا المستوى، بالقرب من 200 دولار، حتى بعد تجاوز قيمتها السوقية حاجز 5 تريليونات دولار. وبذلك نجد أن جانب الأسهم يشهد توتراً، بينما لا يزال جانب الائتمان هادئاً حتى الآن.

التوسع كان حقيقياً، لكن التمويل سبقه من قبل

إليك الجزء الذي لا يحسمه سجل الأوامر. تمثل صفقة Nvidia جزءاً واحداً من ديون البنية التحتية للذكاء الاصطناعي التي تم إصدارها هذا العام والتي تتجاوز 300 مليار دولار، وفقاً لـ JPMorgan. وتشير أكبر أربع شركات لخدمات الحوسبة السحابية الكبرى في الولايات المتحدة إلى أن إجمالي النفقات الرأسمالية المجمعة لها سيتراوح بين 700 إلى 725 مليار دولار لعام 2026.

ويكمن درسان من التاريخ وراء هذا الرقم.

• الألياف الضوئية، من 1999 إلى 2001. اقترضت شركات الاتصالات مئات المليارات لبناء سعة الإنترنت. وبالفعل جاء الطلب لاحقاً، ولكن التمويل سبق التدفقات النقدية، مما أدى إلى ظهور طاقة استيعابية فائضة، وأعقبت ذلك موجة من حالات التخلف عن السداد في قطاع الاتصالات.
• النفط الصخري، من 2013 إلى 2015. أصدر منتجو الطاقة سندات بكثافة لتمويل عمليات الحفر. وكان الطلب على السندات قوياً عندما كانت الصناعة في ذروة زخمها. ولكن عندما انخفضت الأسعار، عانت الشركات الأكثر اعتماداً على الرافعة المالية واتسعت فروق الأسعار في القطاع بشكل كبير.

في كلتا الحالتين، كان الأصل المالي حقيقياً، ولكن الاقتراض فاق العوائد. وسجل الأوامر المكتتب به بشكل يفوق المعروض بكثير هو بالضبط ما بدت عليه تلك الدورات في ذروتها.

ما الذي يثبته هذا الطلب وما الذي لا يثبته؟

يثبت الطلب القوي أن رأس المال متاح اليوم، ولكنه لا يضمن تحقيق العوائد المرجوة. وهذا هو التباين الحقيقي الذي يجب مراعاته.

تطرح شركة Dell حجة قوية بأن هذا التوسع حقيقي، مستشهدة بتراكم قياسي لطلبات خوادم الذكاء الاصطناعي بقيمة 51.3 مليار دولار، وتوقعات بإيرادات تقارب 60 مليار دولار في السنة المالية 2027. لكن السؤال يكمن في ما إذا كانت هذه الطلبات المتراكمة ستتحول إلى هوامش ربح وتدفقات نقدية بسرعة تكفي لتبرير الديون التي يتم جمعها لدعمها.

حتى الآن، تميل الأدلة نحو القناعة الحقيقية بدلاً من الهوس الأعمى. ولن يظهر التصدع المبكر في سوق الأسهم، بل في ضعف سجل الأوامر في الصفقة الضخمة القادمة لسندات الذكاء الاصطناعي، أو تراجع صندوق LQD مع اتساع فروق الأسعار. لذا، راقب المزادات وراقب صناديق المؤشرات المتداولة، فهي ستخبرك بالحقيقة قبل أن تراها في عناوين الأخبار.

لا يُعد أي من هذا توصية تداول. إذ يمكن للائتمان أن يظل مقيداً حتى اللحظة التي تتغير فيها الظروف، كما أن أسعار الفائدة هي التي تحرك كلاً من صناديق المؤشرات المتداولة وتكلفة الجولة القادمة من الاقتراض.